Что такое ставка дисконтирования и что о ней должен знать инвестор

Мультипликаторы позволяют быстро сравнить несколько компаний из одной отрасли. Для глубокой оценки бизнеса аналитики используют другой, более трудоёмкий метод — дисконтирование денежных потоков.

Что такое ставка дисконтирования

Ставка дисконтирования — величина, помогающая спрогнозировать стоимость денег в будущем.

Самый простой пример дисконтирования денег — учёт инфляции. Рост цен снижает покупательную способность денег: то, что вы сейчас можете купить за 1 тыс. руб., через несколько лет, скорее всего, будет стоить дороже.

Зная инфляцию, можно оценить, сколько денег вам нужно сейчас, чтобы иметь определённую сумму в будущем. Банк России прогнозирует годовую инфляцию в 2020 и 2021 годах на уровне 4 %. Чтобы жить через два года на 100 тыс. руб., сейчас у вас должно быть:

100000 = Х × (1 - 0,04)²,

Х = 108506,9 руб.

Ставку дисконтирования (в данном случае — инфляция) можно использовать в расчёте доходности личных инвестиций и инвестиционных проектов. Например, вы можете положить деньги на депозит, который будет гарантированно приносить 6 % годовых, или купить акции компании на бирже.Ставка дисконтирования позволяет оценить, сколько денег будет приносить каждый из её активов, и рассчитать справедливую стоимость компании.

Как рассчитать ставку дисконтирования

Есть несколько методов расчёта ставки, каждый из которых учитывает набор разных факторов. Два основных — CAPM и WACC.

Ставка дисконтирования по CAPM (Capital Asset Pricing Model) состоит из двух компонентов:

1. Безрисковой ставки — учитывает альтернативную доходность по безрисковым инструментам, например госооблигациям или депозитам на гарантированную государством сумму. Не учитывает страновые риски, связанные, например, с политической нестабильностью.
   
   Ставка по депозитам в 30 крупнейших банках в рублях на срок от года — 5,7 % годовых (в мае 2020 года), доходность ОФЗ — 5,72 % (по индексу 5—10-летних гособлигаций в июле 2020 года).
   
   
2. Премии за риск вложений в конкретные бумаги. Она вычисляется с помощью бета-коэффициента (β). Бета-коэффициент показывает, как котировки акций отклоняются от средней доходности по рынку (например по индексу Мосбиржи). Если коэффициент равен 1, доходность акций совпадает с рынком. Если выше 1, она сильнее изменяется от колебаний на рынке, если ниже — она меньше зависит от колебаний.
   
   Чем больше β, тем выше риск вложений.
   
   Значения β-коэффициентов российских компаний публикуются на сайте Мосбиржи и сайте Conomy. Коэффициенты для других рынков — на сайте известного эксперта Асвата Дамодарана.

Ставка дисконтирования по методу CAPM

RE = Rf + β * (Rm — Rf), где

RE — ставка дисконтирования;

Rf — безрисковая ставка;

Rm — средняя доходность по рынку (например по индексу МосБиржи);

β — коэффициент чувствительности акции к колебаниям доходности рынка.

Для оценки ставки дисконтирования WACC (Weighted Average Cost of Capital) нужны доли собственного и заёмного капитала, их стоимость и ставка налога на прибыль. Стоимость собственного капитала — это доходность, которую инвесторы получают от компаний за вложения в собственный капитал, она равняется ставке CAPM.

Стоимость заёмного капитала — процент, под который компания занимает деньги. Как считают в ВШЭ, инвестор может просто посмотреть доходность к погашению облигаций компаний. Некоторые компании в презентации для инвесторов указывают средневзвешенный процент выплат по долгу.

Идея в том, что будущие денежные потоки от собственных проектов должны превышать затраты на их осуществление. Модель рассчитывает минимально допустимую доходность проектов.

Ставка дисконтирования по методу WACC

WACC (%) = ωs* ks + ωd *kd (1 – T), где

ωs — стоимость собственного капитала (ставка CAPM) %;

ks — доля собственного капитала, %;

ωd — стоимость заёмного капитала (YTM), %;

kd — доля заёмного капитала, % ;

T — эффективная ставка налога на прибыль, %.

Для примера сравним две компании из нефтяной отрасли: «Лукойл» и «Татнефть» (данные Conomy.ru).

Как рассчитать стоимость компании

Ставка дисконтирования помогает рассчитать дисконтированный денежный поток (DCF). В методе DCF считается, что справедливая стоимость компании определяется суммой будущих денежных потоков. Она показывает, справедливо ли рынок оценивает компанию.

Модель DCF — это расчёт свободного денежного потока (FCF) с учётом ставки дисконтирования. FCF (free cash flow) — это количество свободных денег в компании после уплаты налогов, процентов и капитальных затрат. Компания может сохранять их на счетах или потратить на выплату дивидендов, погашение долгов, выкуп акций и покупку новых активов.

Показатель FCF можно найти в отчётности компаний по МСФО. Например, FCF «Татнефти» в 2019 году составлял 152,8 млрд руб.

Главное в методе DCF — оценить будущие денежные потоки. Для компаний со стабильным бизнесом их можно рассчитать с помощью темпов роста в прошлом. Например, если за последние 5 лет FCF компании в среднем рос на 5 % в год, в модели DCF можно сделать допущение, что и в следующие 5 лет рост составит 5 %. Более точные оценки могут быть в прогнозах компании или аналитиков.

Коэффициент дисконтирования

КД = 1 / (1 + R) * n, где

R — ставка дисконтирования,

n — время до конца срока инвестиций (в месяцах или годах).

Чтобы рассчитать DCF за один год, нужно умножить годовой FCF на коэффициент дисконтирования. Математически дисконтирование обратно начислению сложных процентов. Сложные проценты увеличивают стоимость капитала с каждым годом, а коэффициент дисконтирования — уменьшает.

Обычно DCF рассчитывают на 5 лет вперёд. В этом случае нужно суммировать дисконтированные потоки этих лет, учитывая уменьшение коэффициента. Например, компания X в 2019 году имела FCF 100 млрд руб., ставка дисконтирования для нее — 10 %, а прогнозные темпы роста — 5 %. Сумма DCF за пять лет в таком случае составит 435,81 млрд. руб.

Наконец, чтобы посчитать стоимость компании, нужно сложить сумму DCF с терминальной, или остаточной стоимостью (ТС) — оценкой стоимости компании в последний прогнозный период. Это цена, за которую компанию можно продать. ТС рассчитывается по формуле Гордона.

Терминальная стоимость компании из примера составила 2552,56 млрд руб., справедливая — 2988,38 млрд руб. Её нужно сравнить с рыночной стоимостью: если она выше рыночной, значит, компания недооценена и её акции ещё могут вырасти.

Например, дисконтированные потоки компании «Лукойл», по расчетам сайта Conomy, составляют 1,37 трлн руб., а ТС — 1,45 трлн руб. Справедливая стоимость компании по DCF — 2,82 трлн руб. Это меньше, чем рыночная капитализация на Мосбирже (на 1 августа 2020 года), 3,5 трлн руб. Возможно, инвесторы ожидают от компании более быстрых темпов роста, чем в прошлом.

Формула Гордона

ТС = FCF последнего периода / (ставка дисконтирования - темпы роста)

Запомнить

1. Ставка дисконтирования оценивает снижение стоимости денег в будущем.
2. Ставку можно рассчитать методами CAPM или WACC.
3. Ставка дисконтирования помогает рассчитать дисконтированный денежный поток (DCF). Справедливая стоимость компании — сумма будущих денежных потоков и терминальной стоимости.
4. Если справедливая стоимость выше рыночной — компания недооценена, если ниже — переоценена.

Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией. Доход от инвестирования не гарантирован. Инвестиционная деятельность сопряжена с риском неполучения ожидаемого дохода и потери части или всей суммы инвестированных средств. Банк обращает внимание Инвесторов, являющихся физическими лицами, на то, что на денежные средства, переданные Банку в рамках данных Условий, не распространяется действие Федерального закона от 23.12.2003. №177-ФЗ «О страховании вкладов в банках Российской Федерации».