В июле — августе 2020 года акции «Яндекса» выросли на 50 %. Одна из главных причин — ожидание включения компании с сентября в индекс MSCI. На этот индекс ориентируются крупные международные фонды, занимающиеся пассивным инвестированием на основе индексов. Как показывает статистика, такие фонды получают всё больше денег под управление. Как это сказывается на рынке и что это значит для инвестора?
Расцвет пассивных инвестиций
После мирового финансового кризиса 2008 года идея пассивного инвестирования — без анализа конкретных эмитентов на основе индексов — стала набирать популярность. К концу ноября 2019 года активы западных пассивных фондов, включая биржевые (ETF), достигли $11,4 трлн, отмечала Financial Times (FT). Хотя ещё десятилетием ранее этот показатель находился на уровне $2,3 трлн. Идея пассивного инвестирования оказалась востребованной и на рынке облигаций, пишет газета.
Рост активов под управлением пассивных фондов произошёл и благодаря перетоку инвесторов из активно управляемых фондов. У этого есть несколько причин: более низкая комиссия (не нужно платить управляющим за выбор компаний) и неочевидное преимущество активных инвестиций. Так, в 2010-е гг. только 11 % портфельных управляющих смогли опередить рынок, пишет FT со ссылкой на данные Bank of America. Правда, неясно, по доходности для инвесторов или по общей доходности. Как бы то ни было, многие инвесторы вкладываются в индексные фонды, чтобы защититься от ошибок менеджеров фондов.
К росту пассивных фондов также может приводить развитие робоэдвайзинга. Автоматические советники чаще всего составляют портфели инвесторов на основе биржевых фондов.
Интеллектуальное обоснование пассивного инвестирования
В основе пассивного инвестирования, появившегося только в 1970-е гг., — гипотеза эффективного рынка, которую обычно приписывают экономисту, нобелевскому лауреату Юджину Фаме. Согласно ей, все важные новости полностью учитываются рынком в стоимости ценных бумаг.
Следовательно, что ни один инвестор не может в долгосрочной перспективе обыгрывать рынок, если это только не результат случайности. Поэтому пассивные инвесторы, как правило, распределяют свои вложения между компаниями в соответствии с их весом в индексе, инвестируя через биржевые фонды (ETF) или самостоятельно копируя состав индекса.
Противники теории эффективности утверждают, что инвесторы не всегда ведут себя рационально, на рынках бывают периоды «страха» и «жадности». К тому же не вся информация в одинаковой степени становится известна всем инвесторам (это называется асимметрией информации). А значит, обыграть рынок можно: достаточно найти недооценённые компании, которые покажут доходность выше среднего, и правильно выбирать момент для входа и выхода с рынка.
Поиск дешёвых компаний лежит в основе так называемого стоимостного инвестирования. Например, Уоррен Баффет на протяжении 60 с лишним лет обыгрывает рынок более чем вдвое: его компания Berkshire Hathaway с 1965 по 2019 год росла в цене на 20,3 % в год, а индекс S&P 500 с дивидендами — только на 10 %. Анализ, проведённый экспертами, показывал: Баффет не единственный стоимостной инвестор, обыгрывающий рынок на длинном горизонте. Говорить о случайности в их случае, вероятно, неправильно.
Последствия для рынка
Преобладание на рынке пассивных инвесторов может ослаблять одну из ключевых функций фондового рынка — привлечение капитала качественными эмитентами и ускорение их роста, говорилось в недавнем исследовании ОЭСР. По данным ОЭСР, на институциональных инвесторов (паевые и пенсионные фонды, страховые компании) приходится 41 % рыночной капитализации в мире, или $31 трлн. Они в основном — пассивные инвесторы.
Такие инвесторы не анализируют финансовые показатели и перспективы бизнеса эмитентов. Они не заботятся о качестве корпоративного управления, цитировал FT одного из экспертов.
Увеличение доли пассивных инвесторов может приводить к тому, что посредственные компании будут привлекать деньги и искусственно держаться на плаву. В итоге это может приводить к появлению «зомби-компаний» в экономике и «пузырей» на рынке. Кроме того, капитализация крупных компаний с большим весом в индексе будет увеличиваться быстрее по сравнению с теми компаниями, что остались в хвосте индекса.
Другое важное последствие для инвестора — увеличение волатильности на рынке, говорится в исследовании, опубликованном на сайте Федерального резервного банка Бостона (пдф). Здесь нужно объяснить теорию.
Цены на активы на рынке появляются в результате баланса спроса и предложения со стороны инвесторов, которые выставляют свои заявки на бирже в соответствии со своими представлениями о справедливой цене. Подробнее об этом мы рассказывали в статье про биржевой спред.
Известные экономисты Сэнфорд Гроссман и Джозеф Стиглиц писали, что если бы все инвесторы были пассивны, то цены на активы оторвались бы от фундаментальных показателей. Поэтому противники пассивного инвестирования говорят, что оно усложняет определение справедливой цены акций, которая получается из осознанного выбора покупателя и продавца, пишет FT.
Теоретически, чем меньше активных инвесторов, тем больше они могут влиять на цены, хотя под их управлением и меньше денег, чем у крупных институциональных инвесторов. Хедж-фонды, которые занимаются активными инвестициями, влияют на стоимость акций втрое сильнее, чем пенсионные фонды и другие крупные инвесторы (с учётом денег под управлением). К такому выводу недавно пришли учёные из университетов Чикаго, Нью-Йорка и Принстона, проанализировавшие данные из США, Великобритании, еврозоны и Японии за последние десять лет.
Зачем об этом знать инвестору
Прежде всего, чтобы понимать, что волатильность на рынках — это нормально. Тем более что при прочих равных, с сохранением тренда на увеличение доли пассивных инвесторов она будет расти.
Кроме того, чтобы следить, в какие классы активов и рынков вкладываются активные инвесторы и как меняются их настроения. Например, каждый месяц Bank of America проводит опрос портфельных управляющих. Об этом и других исследованиях мы рассказываем по пятницам в «Ужине инвестора».
