New York Times называет его «самым успешным и влиятельным инвестором, о котором вы, скорее всего, никогда не слышали», журнал The Economist — «оракулом из Бостона» (сравнивая его с легендарным Уорреном Баффетом, «оракулом из Омахи»). Речь о Сете Клармане — управляющем, за чьими высказываниями следят финансовые аналитики по всему миру, но не известном широкому кругу инвесторов. Рассказываем о его биографии и главных правилах инвестиций.
С 1982 года и по настоящее время Сет Кларман возглавляет инвестиционную компанию Baupost Group, базирующуюся в Бостоне (США). Под управлением Клармана — 11 хедж-фондов с активами в $30 млрд (по данным на 2020 год). Baupost не публикуют информацию о доходности, но, по оценке Wall Street Journal, в 1983—2009 гг. она составляла в среднем 19 % годовых, и Кларман обыгрывал рынок примерно в 2 раза.
А что в 2010-е?
Судя по всему, результаты были не такие хорошие. Как писало издание Institutional Investor, в 2010—2018 гг. двузначная годовая доходность была показана лишь однажды. Вероятно, это связано с тем, что быстрорастущие акции роста, в которые Кларман инвестирует мало, показывали опережающую доходность.
Такую же высокую доходность можно было получить, купив книгу Клармана. Она была выпущена в 1991 году тиражом всего в 5 тыс. экземпляров и стоила $25 за копию. Книгу Клармана сравнивают с фильмом «Касабланка» — она стала такой же классикой. Сейчас цена подержанного экземпляра начинается от $900, нового — от $1595. Её название — «Маржа безопасности: низкорисковые стоимостные стратегии инвестирования для думающего инвестора» — отсылает к концепции Бенджамина Грэма, который и придумал понятие маржи безопасности (Margin of Safety).
Маржа безопасности — разница между справедливой ценой актива и его текущей (рыночной) стоимостью. Грэм утверждал, что если покупать актив со значительным дисконтом по отношению к тому, сколько он должен стоить, то можно значительно снизить риски на длинном горизонте. В конечном счёте актив должен вернуться к своей справедливой стоимости. Маржа безопасности избавляет от необходимости прогнозировать будущее.
Как Грэм или Баффет, Кларман называет себя стоимостным инвестором. Он вкладывается в недооценённые активы и, как правило, на долгий срок, не использует заёмный капитал, чтобы заработать больше (что не типично для индустрии хедж-фондов), почти никогда не открывает короткие позиции и уделяет много внимания контролю за рисками. По данным New York Times, в 1983—2016 гг. он показал отрицательную доходность по итогам года только в трёх случаях.
Портфель Baupost Group (по данным на конец марта 2021 года)
| Компания | Доля в портфеле, % |
|---|---|
| Intel | 11,91 |
| Liberty Global | 11,12 |
| eBay | 8,96 |
| Qorvo | 7,62 |
| Viasat | 6,25 |
| Alphabet | 4,8 |
| Willis Towers Watson | 4,57 |
| Micron Technology | 3,82 |
| PG&E | 2,87 |
Источник: Datorama
Кларман пишет акционерам своего фонда ежегодные письма, которые обсуждают инвесторы, журналисты и финансовые аналитики. Например, в последнем он раскритиковал Федеральную резервную систему США, снизившую в 2020 году ставки и «наводнившую рынки деньгами». По мнению Клармана, ФРС заставила инвесторов поверить в то, что «риск испарился». В таких условиях рынок не выполняет свою роль механизма определения цен, Также он иногда пишет статьи в медиа, например про то, чему он научился у Баффета.
7 правил инвестиций Сета Клармана
1. «Даже относительно безопасные активы могут в редких случаях потерять в цене. Защититься от этого можно путем разумной диверсификации. Чтобы снизить риски, не обязательно вкладываться в большое число акций: обычно достаточно 10–15 бумаг <...> Лучше, когда инвестор знает много про каждую из своих немногочисленных инвестиций, чем когда он знает немного о каждой из многочисленных».
О чём это: чем больше вы увеличиваете число бумаг в портфеле, тем меньший прирост в снижении нерыночного (то есть связанного с конкретной компаний) риска это даёт. При этом для того чтобы проанализировать каждую компанию, как это делают стоимостные инвесторы, нужно много времени. А если не анализировать, то вы с большей вероятностью вложитесь в некачественные компании.
2. «Диверсификация состоит не в том, сколькими бумагами ты владеешь, а в том, насколько эти бумаги различны в смысле риска, который они в себе заключают».
О чём это: Кларман инвестирует в ценные бумаги, которых многие инвесторы избегают, например высокодоходные облигации (ВДО). Их ещё называют мусорными — потому что их выпускают компании с низким кредитным рейтингом, иногда в предбанкротном состоянии. Такие облигации могут принести более высокую доходность по сравнению с другими бондами, но и рисков по ним больше. Например, Кларман вкладывался в облигации обанкротившегося в 2008 году инвестбанка Lehman Brothers.
Кларман писал о том, что при вложениях в мусорные облигации простая отраслевая диверсификация не спасает от общего спада в экономике. Поэтому нужно учитывать природу рисков и правильно их хеджировать: так, чтобы убыток по одному направлению компенсировался прибылью по другому.
Можно привести такой пример: в кризис доходы людей могут снизиться, и это негативно скажется на компаниях, зависящих от внутреннего спроса: ретейлерах, телекоммуникационных компаниях, банках. Чтобы защититься от такого риска, можно вложиться в экспортёров — компании, продающие товары за рубежом.
3. «Риск — не то же самое, что волатильность. Риск возникает, когда вы переоцениваете или переплачиваете за перспективы компании. Цены колеблются больше, чем стоимость. Волатильность создаёт возможности».
О чём это: для долгосрочного инвестора, как Кларман, краткосрочные колебания на рынке могут дать возможность купить хорошие активы по более низкой цене, но не должны влиять на стратегию. Исключение — новости и тренды, которые влияют на долгосрочную стоимость компаний. Например, серьёзное отставание от конкурентов может привести к пересмотру оценки бизнеса и, как следствие, к продаже акций.
Кларман уделяет мало внимания новостям, приводящим к краткосрочным колебаниям. Он относит к ним объявления о дивидендах, обратном выкупе акций и др.
4. «При отсутствии инвестиционных возможностей имеет смысл держать наличные».
О чём это: Baupost известен тем, что зачастую значительную часть привлечённых средств держит на счетах, если нет хороших инвестиционных возможностей. Например, в 2010 году доля кэша в портфеле Клармана составляла 30 %. В своей книге Кларман писал о том, что наличие свободных денежных средств даст возможность купить качественные активы по более выгодной цене, когда представляется такая возможность. Обычно это происходит при снижении рынков. Если все ваши деньги в этот момент инвестированы, то продать активы, скорее всего, можно будет только по более низкой цене. «Секрет успешных инвесторов — продавать, когда они хотят, а не тогда, когда должны», — писал Кларман.
5. «Стоимостное инвестирование было разработано не для того, чтобы показывать высокую доходность на бычьем рынке. На бычьем рынке инвестор с любой инвестиционной стратегией или вообще без нее может преуспеть, зачастую обходя стоимостных инвесторов. Только на медвежьем рынке дисциплина стоимостного инвестирования становится особенно важной, потому это практически единственная стратегия, которая даёт вам возможность получить прибыль при ограниченных рисках».
О чём это: последние 10 лет выдались удачными для рынков, в том числе благодаря рекордно низким ставкам, отмечал Кларман. Стратегия вложений в быстрорастущие компании показывала лучшую доходность по сравнению с инвестициями в бумаги недооценённых компаний, которыми занимается Кларман. Зато в период, когда рынки снижаются, а волатильность растёт, сильнее всего падают переоценённые акции, считает Кларман. В то же время акции стоимости должны показывать лучшую динамику. Из позиции Клармана следует: если вы считаете, что рынки переоценены, вероятно, вам стоит больше вкладываться в акции стоимости.
6. «Инвестор с большей вероятностью преуспеет при стабильно хорошей прибыли и ограниченных рисках, по сравнению с волатильной, а иногда даже впечатляющей прибылью, но со значительным риском для капитала».
О чём это: возможно, самый главный урок от стоимостных инвесторов. Если вы инвестируете вдолгую, то главное — не терять много на отдельных инвестициях (например на вложениях в компании с большими перспективами роста, но и такими же рисками), потому что именно убытки тянут вниз общую доходность портфеля. Последовательность и терпение — главная составляющая успеха, писал Кларман.
7. «Никто не знает, куда пойдёт рынок; попытки предсказать это — пустая трата времени, а инвестирование, основанное на этом предсказании, — спекуляция».
О чём это: Спекулянты с течением времени теряют деньги, а инвесторы увеличивают свой капитал, пишет Кларман. Он не предсказывает, куда пойдёт рынок, он изучает его «снизу вверх»: из анализа конкретных компаний он делает вывод о перегретости рынка. Если много компаний торгуются выше своих справедливых цен, то это означает, что и рынок слишком переоценён.
