Единая подборка облигаций

В единую подборку облигаций вошли бумаги с низким и средним риском, а также выпуски со сроками погашения или оферты, которые подходят для типичного срока инвестирования через ИИС. Кроме того, в подборку включены некоторые выпуски ОФЗ.

ИЗМЕНЕНИЯ В ПОДБОРКЕ

УВЕЛИЧЕНА ДОЛЯ ФЛОУТЕРОВ

Мы приняли тактическое решение увеличить долю бумаг с плавающим купоном после решения ЦБ по ключевой ставке 12 сентября. Также мы пересмотрели состав подборки в разрезе эмитентов. В частности, включили в состав подборки бумаги Яндекса, а исключили выпуски Европлана по причине нашей возрастающей осторожности в отношении лизингового сектора в сочетании с невысокими риск-премиями в доходностях бумаг компании. Также мы добавили и исключили бумаги других эмитентов исходя из нашей оценки сочетания их риска и доходности.

Азбука вкуса – лидер высококачественной розницы с положительной динамикой финансовых показателей.

Азбука вкуса – сеть продовольственной розницы премиум-класса на территории Москвы, Московской области и Санкт-Петербурга, вошедшая в состав группы Магнит в мае 2025 года. Компания предлагает уникальный ассортимент, в том числе готовую продукцию собственного производства. На собственные торговые марки приходится около 30% товарооборота сети, а наиболее быстрорастущий сегмент – кулинария. В предыдущие годы году компания реализовала ряд инициатив по управлению ценами, результатом которых стал как рост сопоставимых транзакций в категориях товаров с высокой эластичностью спроса, так и повышение валовой рентабельности в категориях с низкой эластичностью без серьезного ущерба для оборота. Это способствовало увеличению рентабельности EBITDA по меньшей мере на 1 п. п. При сохранении подхода рентабельность, скорее всего, как минимум останется на достигнутом уровне. Это, в свою очередь, должно привести к устойчивому улучшению кредитных метрик.

Акрон - крупный производитель азотных и сложных удобрений, вертикально интегрированный в азотном и фосфорном сегментах.

Компания обладает значительными мощностями по производству аммиака и азотных удобрений на его основе, а также собственным ГОКом, добывающим апатитовый концентрат (1,4 млн т в год), являющийся сырьем для фосфорных удобрений. В совокупности Акрон способен производить более 8 млн т азотных и сложных удобрений. Кроме того, компания реализует проект (Талицкий калийный ГОК в Пермском крае) по добыче хлористого калия мощностью 2 млн т в год. Планируется, что он начнет добычу в 2026 году и выйдет на проектную мощность к 2029. Интеграция в калийный сегмент обеспечит Акрон всеми необходимыми компонентами для производства наиболее маржинальных сложных удобрений, а также сгладит волатильность денежных потоков, диверсифицировав ценовые факторы, влияющие на выручку. Компания рассчитывает, что к 2027 году сможет обеспечить минимальную по циклу рентабельность EBITDA на уровне 40% против текущих 29%. Долговая нагрузка на конец 1П25 составляла 1,3.

АЛРОСА – крупнейший в мире алмазодобытчик. Самая большая ресурсная база.

АЛРОСА не только является мировым лидером по добыче алмазов, но также придерживается довольно консервативной финансовой политики. Исторически чистый долг компании был невелик (в среднем около 0,3 EBITDA), а дивидендная политика предполагает диапазон коэффициента выплат в зависимости от долговой нагрузки и не предусматривает выплаты при соотношении чистого долга и EBITDA выше 1,5. На конец 1П25 это соотношение было не-сколько выше исторического среднего и составляло 1,2.

Атомэнергопром – дочерняя компания ГК «Росатом» с долей в выработке электричества в России на уровне 19%.

Атомэнергопром включает в себя гражданские активы ГК «Росатом», связанные с обеспечением функционирования ядерного топливного цикла, строительством и эксплуатацией атомных электростанций, а также производством электроэнергии. Основной акционер компании – ГК «Росатом» (95,3577% размещенных акций, 100% голосующих акций), а конечная контролирующая сторона – Российская Федерация. Атомэнергопром обладает низкими ценовыми и сбытовыми рисками благодаря приоритету в выборке электроэнергии в единую энергосистему и наличию долгосрочных контрактов на строительство энергоблоков и продажу топлива для АЭС. Долговая нагрузка на конец 1П25 составляла 4,2.

АФК «Система» – крупный инвестиционный холдинг с качественными активами. Ключевой актив – МТС.

Ключевые активы холдинга АФК «Система» – доли в акционерном капитале ряда публичных и непубличных компаний: МТС (49,9%), Segezha Group (62,2%), Ozon (31,8%), Группа «Эталон» (29,8%), Биннофарм Групп (75,5%), Агрохолдинг «Степь» (91,3%), Медси (95,5%) и другие. АФК «Система» получает долю денежных потоков этих компаний. Самый большой вклад в дивидендные поступления холдинга обеспечивают МТС – в 2024 году он составлял около 80%. Соответственно, риски АФК «Система», по сути, сводятся к рискам МТС. Мы обращаем внимание на облигации АФК «Система», которые котируются со значительной премией к доходности выпусков МТС. Тем не менее эта премия оправдана тем, что долг АФК «Система» является фактически субординированным по отношению к долгу МТС и других портфельных компаний холдинга. Однако рыночная стоимость одной только доли холдинга в МТС приблизительно равна 70% общего финансового долга на уровне АФК «Система». Это обеспечивает дополнительную «подушку безопасности» для кредиторов.

Газпром – стратегическая госкомпания. Одна из крупнейших компаний ТЭК в мире.

Газпром – стратегическая газовая государственная компания, одна из крупнейших компаний ТЭК в мире. В 2022 году условия, в которых Газпром ведет бизнес, существенно изменились: компания столкнулась с резким снижением объемов экспорта газа. В 2023 году из-за падения цен и объемов поставок в Европу выручка Газпрома снизилась на 27% до 8,5 трлн руб., а EBITDA – на 51% до 1,8 трлн руб. В 2024 году показатели восстановились соответственно до 10,7 трлн руб. и 2,8 трлн руб. На конец 1П25 показатель «чистый долг/EBITDA» составил 2,0 с учетом бессрочных облигаций.

Газпром нефть – государственная нефтяная компания. Одна из крупнейших в России вертикально интегрированных нефтяных компаний.

Газпром нефть занимается как добычей, так и переработкой нефти. Компания – один из мировых лидеров по доказанным запасам углеводородов. Газпром нефть находится на третьем месте по добыче и переработке нефти в России и лидирует в отрасли по показателям эффективности. В России у Газпром нефти около 2 тыс. АЗС. Почти 95,7% ее акционерного капитала при-надлежит Газпрому. Коэффициент долговой нагрузки (чистый долг/EBITDA) на конец 1П25 составлял около 0,8.

Норникель – крупная горнодобывающая компания. Один из ведущих в мире производителей металлов платиновой группы, никеля и меди.

При сохранении текущего уровня добычи Норникель, по имеющимся оценкам, обеспечен ресурсами более чем на 75 лет. Компания продает такие металлы, как никель, медь, платина, палладий, золото и родий. Выручка от продаж каждого из этих металлов определяется разными факторами, и это преимущество с точки зрения диверсификации рисков на волатильных сырьевых рынках. В 2024 году Норникель продолжил генерировать положительный СДП, который был поддержан в том числе мерами по оптимизации оборотного капитала. Мы считаем кредитное качество компании достаточно высоким. Коэффициент долговой нагрузки компании в конце 1П25 составлял 1,9.

Евраз – один из крупнейших производителей стального проката в России. Ведущий производитель продукции строительного и транспортного назначения.

Евраз – один из крупнейших вертикально интегрированных производителей стального проката в России. Основные виды реализуемой продукции – стальные полуфабрикаты (44% продаж стальной продукции в 2023 году), стальная продукция строительного сортамента (арматура, балки и пр., 42%) и стальные ж/д изделия (рельсы, колеса и пр., 14%). При этом подавляющая часть продуктов с высокой добавленной стоимостью реализуется в России (82% для строительного сортамента и 97% для ж/д продукции), а 93% полуфабрикатов экспортируется. В состав более широкой группы EVRAZ plc так-же входит угольная компания «Распадская», обеспечивающая большую часть потребности металлургических предприятий в коксующемся угле. Кроме того, Евраз – один из мировых лидеров на рынке ванадия. По итогам 2024 года долговая нагрузка составляла 1,2.

Евроторг – крупнейшая продуктовая сеть в Белоруссии. Лидер отрасли с большим отрывом от конкурентов.

Ритейл Бел Финанс – дочерняя структура и эмитент облигаций Евроторга, белорусской розничной компании. Евроторг – крупнейший продуктовый ритейлер Белоруссии с долей рынка около 20%. У Евроторга самый большой охват среди всех розничных сетей в стране и отлично развитая система логистики. Компания присутствует во всех ценовых сегментах, но наиболее активно развивает дискаунтеры. Мы считаем, что в текущей фазе экономического цикла продуктовая розница – достаточно защищенный сектор: этот бизнес не цикличен, то есть мало зависит от динамики макроэкономических показателей. К тому же при высокой инфляции розничные сети, как правило, полностью перекладывают инфляционные издержки на потребителя. Таким образом они обеспечивают устойчивую рентабельность продаж. За 2022 год Евроторг сумел существенно сократить валютные риски своего долгового портфеля, выкупив и погасив большую часть еврооблигаций, номинированных в долларах. В 2023 году компания активно сокращала долг, используя сильный СДП. Рост масштабов и повышение операционной эффективности бизнеса помогли значительно улучшить кредитные показатели: коэффициент долговой нагрузки «чистый долг/EBITDA» на конец 2024 года составил около 0,9. С конца 2022 года компания работает в новых условиях ценового регулирования в Белоруссии, что оказало предсказуемое давление на рентабельность, но не привело к ухудшению кредитных метрик по прошествии года. С нашей точки зрения, доходность, с которой торгуются облигации Евроторга, отражает сохраняющиеся в некоторой мере регуляторные риски, но остается довольно привлекательной.

Магнит – один из ведущих продуктовых ритейлеров России. Доля рынка – около 13%.

Магнит – второй по величине продуктовый ритейлер в России с долей рынка около 12,8% (по оценкам 2023 года). Компания работает под брендами «Магнит» и «Дикси». По количеству магазинов Магнит – крупнейшая сеть в стране. Мы считаем продуктовую розницу достаточно защищенным сектором. Кроме того, Магнит ориентирован на нижний ценовой сегмент, что выгодно при падении реальных доходов населения. Показатель долговой нагрузки компании (чистый долг/EBITDA) на конец 1П25 – около 2,4 по МСФО (IAS) 17.

Мегафон – мобильный оператор «большой тройки». Второй по количеству абонентов.

Мы высоко оцениваем кредитное качество Мегафона благодаря его сильной рыночной позиции, положительной динамике финансовых результатов и умеренной долговой нагрузке (2,6 на конец 1П25). Более того, мы полагаем, что в ближайшее время долговая нагрузка компании не будет увеличиваться. В целом телекоммуникационный сектор имеет защитный характер ввиду низкой эластичности спроса на услуги связи, а также возможности относительно эффективного управления расходами.

Медси – крупнейшая в России сеть коммерческих клиник. В неё входят более 140 медицинских учреждений.

ГК «Медси» предоставляет полный цикл медицинских услуг и в настоящий момент трансформирует бизнес-модель, чтобы вместо классического поставщика медицинских услуг стать экосистемой персонализированной медицинской помощи и здорового образа жизни. Компания демонстрирует темпы роста бизнеса выше рыночных: за последние пять лет количество медицинских учреждений сети выросло втрое, а выручка увеличивалась в среднем на 17,7% в год. Мы считаем кредитный профиль Медси довольно стабильным. Отрасль, в которой работает компания, относительно устойчива к внешним экономическим потрясениям. По состоянию на конец 1П25 долговая нагрузка по коэффициенту «чистый долг/OIBDA» составляла 0,8.

Металлоинвест – мировой лидер по производству горячебрикетированного железа. Второй в мире по производству окатышей.

Металлоинвест – вертикально интегрированная горно-металлургическая компания, крупнейший в мире производитель товарного горячебрикетированного железа (ГБЖ), которое используется как сырье для производства стали. Металлоинвест обладает внушительными разведанными запасами железной руды (15,4 млрд т по классификации JORC), которых должно хватить более чем на 150 лет. Выручка диверсифицирована между продажами стального проката, ГБЖ, окатышей и железной руды. В 2024 году более 98% продаж приходилось на Россию, а долговая нагрузка в 1П25 составляла около 2,3.

МТС – крупнейший мобильный оператор в России. Лидер по числу абонентов.

На конец 2024 года абонентская база МТС насчитывала более 82 млн пользователей. Помимо традиционного телекоммуникационного сегмента, МТС активно развивают собственную цифровую экосистему, объединяющую медиа-платформу и банковский бизнес, – эти направления в 2021–2024 гг. росли наиболее быстро. Холдинг владеет активами не только в России, но и в Белоруссии, при этом российский сегмент приносит более 98% EBITDA. Телекоммуникационный сектор имеет защитный характер ввиду низкой эластичности спроса на услуги связи, а также возможности относительно эффективно управлять расходами. Один из главных рисков для отрасли – зависимость капзатрат от доступности импортного оборудования. Однако мы считаем его влияние на кредитный профиль МТС ограниченным. Показатель долговой нагрузки МТС (чистый долг/EBITDA) на конец 1П25 составлял около 2,9.

Новабев Групп – ведущий производитель алкогольных напитков в России. Вертикальная интеграция от производства до розничных продаж.

Новабев Групп (ранее – Белуга Групп) – ведущий производитель алкогольных напитков в России. Это вертикально интегрированная компания с собственной системой дистрибуции и сетью розничных магазинов под брендом «Винлаб». Консолидированная выручка по итогам 2024 года составила более 135 млрд руб., а EBITDA – 18,7 млрд руб. Компания производит крепкие алкогольные напитки (водка, бренди, настойки), а также вино во всех ценовых категориях. Продукция выпускается на пяти заводах, процесс создания вина интегрирован – от собственных виноградников до винодельни. Помимо производства собственных марок, Новабев импортирует более 100 брендов, им-порт занимает около 21% в структуре оптовых продаж. Компания реализует часть своей продукции через розничную сеть, которая на конец 2024 года насчитывала 2 041 магазин, в основном в Москве и Московской области, Санкт-Петербурге и на Дальнем Востоке. Компания демонстрирует не только хорошую устойчивость бизнеса в сложных условиях, но и впечатляющие темпы роста и стабильную рентабельность продаж. По итогам 1П25 показатель «чистый долг/EBITDA» составил 1,9.

РЖД – государственная железнодорожная монополия. Одна из крупнейших транспортных компаний в мире по грузо- и пассажирообороту.

РЖД – государственная железнодорожная компания, монопольный оператор ж/д сетей общего пользования в России. Компания имеет в собственности и эксплуатирует более 85 тыс. км ж/д путей (третья в мире сеть по протяженности). РЖД – один из крупнейших операторов подвижного состава (более 145 тыс. вагонов). Компания работает в условиях госрегулирования части тарифов, а также получает субсидии из бюджета. РЖД продолжают выполнять масштабную инвестпрограмму, которая финансировалась частично за счет привлечения долга, и в результате долговая нагрузка к концу 2021 года достигла 3,4. Однако компания показала хорошую динамику результатов в 2022–2024 гг., добившись среднегодового роста EBITDA в эти годы 23%. Тем не менее по итогам 1П25 долговая нагрузка составила 3,6 (или 4,0 с учетом бессрочных инструментов) на фоне продолжающихся интенсивных капвложений.

Россети – государственная электросетевая компания. Естественная монополия, отвечающая за эксплуатацию единой федеральной электрической сети и высоковольтных линий.

ПАО «Федеральная сетевая компания – Россети» является оператором магистральных сетей передачи электроэнергии. Кроме того, в состав группы входят операторы распределительных сетей. Общая протяженность сетей компании составляет более 2,4 млн км, а количество подстанций и трансформа-торных станций – около 550 тыс. Россети обеспечивают передачу около 77% электроэнергии, вырабатываемой в России. Государство контролирует 75% акционерного капитала компании, которая входит в перечень системообразующих организаций, имеющих стратегическое значение для страны. Электроэнергетическая отрасль характеризуется высокой стабильностью операционных показателей и регулируемыми тарифами, что предполагает хорошую прогнозируемость результатов Россетей и контроль над долговой нагрузкой. Показатель «чистый долг/EBITDA» компании по итогам 1П25 со-ставил около 1,0.

Ростелеком – один из ведущих телекоммуникационных операторов России. Источники выручки диверсифицированы.

Ростелеком – один из крупнейших российских телекоммуникационных операторов, предоставляющий широкий спектр услуг как бизнесу, так и розничным клиентам. В частности, компания – один из ведущих провайдеров широкополосного доступа в интернет в России. При этом около трети выручки и 45% OIBDA она получает от сегмента мобильной связи. Помимо сохранения роста на зрелых рынках ШПД и платного ТВ, компания активно развивает новые цифровые направления бизнеса, в первую очередь ЦОД и облачные услуги, информационную безопасность, а также направления, связанные с региональной цифровизацией. Доля цифровых продуктов в выручке по итогам 2024 года достигла примерно 23%. Показатель долговой нагрузки компании (чистый долг/OIBDA) на конец 1П25 составлял 2,3.

Селектел – один из крупнейших провайдеров облачной инфраструктуры в России. Топ-3 по выручке на рынке IaaS.

Селектел предоставляет услуги аренды ИТ-инфраструктуры (вычислительные мощности, хранилища данных и пр.) – как физической, так и виртуальной. Компания обслуживает четыре собственных дата-центра в Санкт-Петербурге и Москве, а также два партнерских центра – в Новосибирске и Ташкенте. Селектел присутствует на рынке с 2008 года и, как и рынок облачной инфраструктуры в целом, продолжает активно расти. В 2019–2024 гг. выручка компании росла в среднем на 41,3% в год, а EBITDA – на 50,7% в год. В 2024 году Селектел занимал третье место по выручке на рынке IaaS после Cloud.ru и Ростелекома. В последние годы компания получила дополнительный стимул для роста бизнеса на фоне повышения спроса на локальные ИТ-решения. Бизнес генерирует сильный операционный денежный поток и требует небольших поддерживающих инвестиций, то есть позволяет проводить гибкую инвестиционную политику. На конец 1П25 уровень долговой нагрузки (чистый долг/EBITDA) составлял 1,7.

Славнефть – крупная вертикально интегрированная нефтегазовая компания. Входит в десятку крупнейших в России.

Славнефть – фактически совместное предприятие Роснефти и Газпром нефти, которые контролируют примерно по 50% ее акционерного капитала. Славнефть занимает восьмое место по нефтедобыче в России, на ее долю приходится чуть менее 2% всей нефти, добываемой в стране. Славнефть вертикально интегрирована, она контролирует два НПЗ: Славнефть-ЯНОС в Ярославской области и Мозырский НПЗ в Белоруссии. Славнефть-ЯНОС занимает третье место в России по объему переработки углеводородного сырья. НПЗ продает свою продукцию на внутренний рынок и является важным поставщиком нефтепродуктов в Центральной России, что придает инвесторам дополнительную уверенность.

Трансконтейнер – ведущий оператор контейнерных ж/д перевозок в РФ. С крупнейшим парком контейнеров и фитинговых платформ.

Трансконтейнер – интермодальная логистическая компания, осуществляющая контейнерные перевозки и входящая в состав ГК «Дело». На конец 2024 года активы компании включали 38 контейнерных терминалов вдоль железнодорожной сети в России, более 41 тыс. фитинговых платформ и более 140 тыс. крупнотоннажных контейнеров общей вместимостью 219 тыс. ДФЭ, а также парк автотранспортной и погрузочной техники. Ставки аренды платформ относительно стабильны и сохраняются на комфортном для операторов уровне. Компания генерирует положительный денежный поток до выплат акционерам, и мы полагаем, что продолжит это делать в ближайшем будущем. На конец 1П25 долговая нагрузка (чистый долг/EBITDA) составляла около 2,3.

ФосАгро – один из ведущих мировых производителей фосфорных удобрений. Мировой лидер по производству высокосортного фосфатного сырья.

Компания производит как фосфорные, так и сложные удобрения, обладая собственными мощностями по производству азотных удобрений. У ФосАгро уникальная ресурсная база высококачественного фосфатного сырья с высоким содержанием фосфора и низким содержанием вредных примесей, а также длительным сроком разработки (50 лет, по оценкам 2018 года). Выручка компании географически диверсифицирована, а сам сектор производства минеральных удобрений, по нашему мнению, относительно защищен от санкционных рисков. У ФосАгро довольно комфортный уровень долговой нагрузки – 1,3 на конец 1П25.

Яндекс - одна из ведущих российских ИТ-компаний. С большим количеством цифровых сервисов.

Ключевые драйверы роста консолидированной EBITDA – направление онлайн-рекламы, а также такси, каршеринг и кикшеринг. В целом компания сохраняет довольно высокие темпы роста выручки (34% г/г в 1П25), причем быстрее всего (не считая сегмента «Прочее») развивается сегмент онлайн-торговли – плюс 53% г/г в 1П25. На консолидированном уровне компания хорошо и стабильно генерирует операционный денежный поток и сохраняет комфортные кредитные метрики: долговая нагрузка (чистый долг/EBITDA по МСФО 16) на конец 1П25 составила 0,6 (стабильный уровень с 1П24), а отношение EBITDA к процентным выплатам – 2,8.

Х5 Group – ведущий продуктовый ритейлер России. Доля Х5 Group на рынке – около 15%.

Ключевые активы X5 Group – розничные продуктовые сети «Пятерочка» и «Перекресток». На долю Пятерочки приходится около 80% выручки и более 85% EBITDA. В целом группа – крупнейший продуктовый ритейлер в России с долей рынка около 15%. Мы считаем продуктовую розницу достаточно защищенным сектором, а структура выручки группы позволяет выигрывать при падении реальных доходов населения (более 80% выручки приносит нижний ценовой сегмент). Долговая нагрузка (чистый долг/EBITDA, без эффекта МСФО 16) по итогам 1П25 составила около 1,0.

В среднесрочной перспективе по-прежнему предпочитаем ОФЗ с фиксированным купоном. С погашением через 10 лет.

Несмотря на жесткую риторику ЦБ на заседании 12 сентября, мы по-прежнему позитивно оцениваем среднесрочные перспективы 10-летних ОФЗ с фиксированным купоном. В ближайшие месяцы инфляция, вероятно, останется на умеренных уровнях в условиях относительно слабых данных по экономической активности. Это позволит ЦБ продолжить снижение ключевой ставки в этом и следующем году.

Тактическое повышение доли ОФЗ с плавающим купоном на фоне жесткой риторики ЦБ.

В связи с неопределенностью вокруг предстоящей корректировки бюджета РФ и динамики кредитования мы считаем, что флоутеры становятся тактически более привлекательными. Мы рекомендуем краткосрочно увеличить их долю в портфеле.

Ограничение ответственности