Итоги заседаний Банка России и ФРС США – Плавное снижение и пауза

На мартовском заседании Банк России снизил ключевую ставку до 15%, что совпало с ожиданиями рынка. Тон комментариев ЦБ дополнительно смягчился по сравнению с февралем, несмотря на появление новых факторов среднесрочной неопределенности. Это означает, что регулятор в своем базовом сценарии видит значительное пространство для смягчения ДКП. В апреле мы ждем очередного снижения ставки на 50 б. п.

Что касается ФРС, на фоне неопределенности из-за военного конфликта на Ближнем Востоке регулятор ожидаемо занял выжидательную позицию и сохранил ставку на уровне 3,50–3,75%. Глава Федрезерва Джером Пауэлл на пресс-конференции не раз отмечал, что оценить последствия этого конфликта для экономики США сейчас крайне сложно. Он также заявил, что еще не принял решение, останется ли он в совете управляющих регулятора после того, как в мае завершится срок его полномочий на посту руководителя ФРС.

Решение ЦБ РФ – снижение по плавной траектории

СНИЖЕНИЕ ПРОДОЛЖИТСЯ, НО НЕ БУДЕТ АВТОМАТИЧЕСКИМ

Основной сигнал ЦБ о будущих действиях не изменился по сравнению с заседанием в феврале – регулятор по-прежнему планирует оценивать целесообразность дальнейшего снижения ключевой ставки на ближайших заседаниях. Однако в этот раз Банк России уделил больше внимания текущей динамике инфляции, а также сохранению сдержанных темпов роста экономической активности. Регулятор отметил, что экономика приближается к траектории сбалансированного роста, а повышение цен в феврале – марте замедлилось после временного ускорения в январе, вызванного разовыми факторами. Устойчивые показатели текущего роста цен, очищенные от разовых факторов, по оценке ЦБ, остаются в диапазоне 4–5% в пересчете на год. В результате рассчитываемый нами Giga-индекс опустился до минус 11 пунктов, минимального уровня с середины 2022 года, когда регулятор активно снижал ставку. На пресс-конференции представители ЦБ сообщили, что в этот раз сложился широкий консенсус за снижение ставки на 50 б. п., однако если бы не возникли новые факторы не-определенности, то могла бы более предметно обсуждаться опция снижения на 100 б. п.

Наши прогнозы ключевой ставки в разных сценариях

Источник: SberCIB Investment Research

В первую очередь рост неопределенности связан с событиями на Ближнем Востоке, которые, с одной стороны, могут уменьшить спрос в мировой экономике, а с другой – стать проинфляционным фактором из-за нарушений производственных цепочек и логистики. Тем не менее характер влияния может сильно отличаться в зависимости от масштаба и продолжительности кризиса. Также сохраняются риски со стороны бюджетной политики: снижение базовой цены бюджетного правила и возможное увеличение заимствований, не сопровождаемое соответствующей корректировкой расходов, может потребовать проведения более жесткой монетарной политики. Прогноз инфляции на 2026 год сохранен на уровне 4,5–5,5%, при этом устойчивая инфляция ожидается вблизи 4% в 2П26.

ИНФЛЯЦИЯ И ЭКОНОМИЧЕСКАЯ АКТИВНОСТЬ СНИЗИЛИСЬ

По оценке регулятора, текущий рост цен с поправкой на сезонность в январе – феврале в среднем составил 10,2% в пересчете на год после 4,4% в 4К25, а базовая инфляция — 7,0% после 5,0% в предыдущем квартале. Однако уже в конце февраля – марте, после окончания действия разовых факторов, рост цен замедлился. В то же время оперативные данные указывают на снижение экономической активности и некоторое охлаждение потребительского спроса после сильной динамики в конце 2025 года, связанной с ожиданиями повышения НДС и утилизационного сбора. Напряженность на рынке труда постепенно уменьшается — доля предприятий с дефицитом кадров минимальна с середины 2023 года, а компании планируют более умеренные индексации зарплат, хотя безработица остается на исторических минимумах.

По оценке Банка России, денежно-кредитные условия немного смягчились, но остаются жесткими: процентные ставки снизились в большинстве сегментов, но неценовые условия кредитования остаются жесткими, кредитная активность сдержанной, а склонность домохозяйств к сбережению высокой. Тем не менее, по оценке регулятора, баланс рисков на среднесрочном горизонте по-прежнему проинфляционный. Основные риски связаны с ухудшением перспектив мировой экономики, а также повышенными инфляционными ожиданиями и бюджетом. Дезинфляционные риски связаны с более значительным сокращением внутреннего спроса.

ДИНАМИКА КУРСА РУБЛЯ ПОКА НЕ ПОВОД ДЛЯ БЕСПОКОЙСТВА

О событиях на валютном рынке Банк России сообщил, что они не оказали значимого влияния на текущее решение, поскольку курс рубля сохраняется вблизи уровней прошлого года. Ослабление российской валюты ЦБ связывает с отложенным влиянием низких экспортных цен конца прошлого года – начала текущего, а также с отменой операций по бюджетному правилу. По его мнению, это подчеркивает важность бюджетного правила как стабилизирующего фактора для экономики. При этом у Банка России нет планов повышать лимит по своему юаневому свопу для стабилизации динамики юаневых ставок.

СНИЖЕНИЕ СТАВКИ ТЕМПОМ 50 Б. П. ПРОДОЛЖИТСЯ

На фоне новых среднесрочных инфляционных рисков ЦБ, возможно, продолжит снижать ключевую ставку умеренным шагом 50 б. п. на ближайших заседаниях. Мы по-прежнему видим ключевую ставку на уровне 12% на конец года, однако темп снижения может замедлиться в случае продолжительного конфликта на Ближнем Востоке.

Рынок процентных ставок и ОФЗ по-прежнему оценены консервативнее наших ожиданий. По нашим расчетам, ставка, заложенная в котировки свопов на конец 2026, составляет 12,5%, а на конец 2027 – 12%. На рынке облигаций наилучшим выбором представляются ОФЗ-ПД с погашением через 9–14 лет. Примечательно, что их доходности по-прежнему выше минимальных уровней 2025 года, хотя ключевая ставка уже значительно ниже, а риски для долгосрочной устойчивости бюджета теперь кажутся не столь значительными с учетом повышения цен на российский экспорт.

Динамика кривой доходности ОФЗ

Источник: МосБиржа, SberCIB Investment Research

Решение ФРС США – пауза в ожидании ясности

По итогам заседания 18 марта голосующие представители Комитета ФРС по операциям на открытом рынке (FOMC) почти единогласно приняли решение сохранить ставку на уровне 3,50–3,75%. За снижение ставки ожидаемо проголосовал только выдвинутый Дональдом Трампом Стивен Миран, традиционно занимающий более мягкую позицию по монетарной политике.

Обновленные прогнозы ФРС отражают рост обеспокоенности членов FOMC усилившимися инфляционными рисками. Медианный прогноз инфляции повысился с 2,5% в декабре до 2,7%. «Точечный график» по-прежнему предполагает по одному снижению ставки на 25 б. п. в этом и следующем году. Однако теперь только 5 членов FOMC ждут два или более снижений ставки до конца этого года (против 8 в декабре). Прогнозы остальных 14 членов FOMC разделились поровну между одним снижением и сохранением ставки в 2026 году.

В этом году ФРС по-прежнему ожидает одно снижение ставки на 25 б. п., но котировки процентных фьючерсов больше не ждут смягчения монетарной политики

Источник: Fred, CME

Примечательно, что медианные прогнозы ФРС по росту ВВП были повышены с 2,3% до 2,4% в этом году, с 2% до 2,3% в 2027 и с 1,8% до 2% в долгосрочном периоде (последний, по сути, является оценкой потенциального роста). Повышение оценки долгосрочного роста обусловило пересмотр долгосрочной ставки с 3,0% до 3,1%. По-видимому, это отражает более высокую степень уверенности представителей ФРС в росте производительности труда на фоне внедрения технологии искусственного интеллекта. Также это может косвенно свидетельствовать о том, что Федрезерв пока не закладывал в прогнозы серьезные последствия для экономического роста со стороны военного конфликта на Ближнем Востоке. Отметим, что на пресс-конференции глава ФРС Джером Пауэлл обращал внимание на статус США как чистого экспортера энергоресурсов, что должно смягчить негативный эффект для экономики страны.

Впрочем, по итогам мартовского заседания Джером Пауэлл многократно отмечал, что оценить продолжительность и последствия военного конфликта на Ближнем Востоке для экономики США крайне сложно. Он даже заявил, что, по мнению представителей Федрезерва, степень неопределенности настолько высока, что текущая ситуация была бы лучшим моментом, чтобы пропустить публикацию прогнозов, если бы была такая возможность. Также Джером Пауэлл добавил, что перенос эффекта от повышенных им-портных пошлин на цены, возможно, еще не завершен, и ФРС продолжит следить за этим процессом.

Помимо этого, глава ФРС заявил, что собирается исполнять свои обязанности до конца срока (15 мая), но пока не принял решение, останется ли в совете управляющих после его завершения.

С заседания инвесторы заметно переоценили траекторию ставки федеральных фондов. В частности, котировки процентных фьючерсов теперь совсем не учитывают смягчение монетарной политики в этом году, тогда как чуть ранее предполагалось одно снижение ставки на 25 б. п. Доходности 2-летних КО США за день выросли примерно на 20 б. п. до 3,86%. Однако вряд ли главной причиной таких изменений стали итоги заседания ФРС, так как они в целом не стали сюрпризом для инвесторов. На наш взгляд, главным фактором послужило дальнейшее обострение ситуации на Ближнем Востоке и последовавший за ним рост цен на нефть.

Ограничение ответственности