Что подскажут финансовые метрики? Очень многое о ситуации в бизнесе компании и её ценных бумагах. Также не забываем про макроокружение и связанные с ним отраслевые тенденции. На этот раз остановимся на важном для России геополитическом факторе. Он заиграл новыми красками с 2022 года. Давайте попробуем интегрировать геополитику в классический фундаментальный анализ. Посмотрим на важные для бизнес-кейса моменты, значимые в турбулентных периодах финансовые метрики и интерпретацию мультипликаторов с учётом премии за риск.
Какие риски несёт в себе геополитика
Начнём с санкционных рисков. В список возможных вариантов реализации таких рисков входят ограничения, связанные с внешней торговлей (экспорт/импорт), ограничения в области права интеллектуальной собственности, полное/частичное отключение от рынков капитала или платёжных систем, блокировка активов, в том числе системно значимых компаний.
Политические риски — к ним можно отнести военные действия, введение санкций, эмбарго, регулирование цен, валютные ограничения, изменения в налоговой политике. Такие риски заранее сложно спрогнозировать, но их можно оценить косвенно. В этом могут помочь такие параметры, как уровень участия государства в отрасли, стратегическая значимость бизнеса и общий вектор экономической политики.
Валютные — связаны с неблагоприятными изменениями цен на иностранные валюты. Способны ударить по покупательной способности населения и доходам бизнеса. Возможен рост издержек и сокращение товарооборота. Картину стоит дополнить возможной реакцией регуляторов, включая валютные интервенции и ограничения на движение валюты.
Риски инфраструктуры — могут проявляться в финансовой сфере, IT, логистике и транспортной сфере. Примеры из финансовой сферы: блокировка расчётов и изоляция от международных систем (SWIFT, платёжные), ограничения на биржевую торговлю, риск делистинга ценных бумаг, проблемы с расчётами и дивидендами.
Риски замедления или просадки экономики — по сути, последствия реализации ранее перечисленных рисков. Экономические риски могут быть связаны с санкциями и/или сбоем логистических цепочек, которые в том числе могут спровоцировать заметные движения на сырьевых рынках. Рост цен на энергоносители, металлы и продукты может усилить инфляцию и/или инфляционные ожидания, ударить по деловой и потребительской активности. Просадка экономики или заметный рост уровня цен способны спровоцировать изменение процентных ставок центробанками.
Что важно в бизнес-модели компании
Бизнес-модель — как предприятие превращает свою идею и ресурсы в деньги, включая ценностное предложение, ключевые процессы, источники доходов и структуру затрат. По-простому, это схема заработка: что продают, кому, за сколько и как это доставляется покупателю. Другое определение — как компания создаёт, доставляет и получает ценность.
Геополитические риски делают важной устойчивость бизнес-модели. Риски для неё могут быть связаны с зависимостью компании от импорта и внешних рынков.
Конкурентное преимущество получает предприятие со способностью адаптироваться к внешним шокам и следующим за ними внутренним изменениям. Такими способами являются диверсификация бизнеса, его локализация или переориентация, управление структурой капитала и/или валютной составляющей, оптимизация затрат и цифровизация процессов.
На что стоит обратить внимание при оценке эмитента в контексте геополитических рисков: зависимость от внешних поставок и валюты, наличие узких операционных мест (например, один логистический маршрут или ключевой поставщик), потребность в капитале, отраслевые тарифы, барьеры входа и конкурентные преимущества (включая патенты).
В чём польза для инвестора? Бизнес-модель показывает, насколько компания может сохранять прибыльность в случае реализации стресс-сценариев. Она помогает понять уязвимости и точки роста. Сравнение моделей даёт контекст при оценке акций — одинаковые мультипликаторы не означают одинаковые риски.
Геополитика и фундаментальные показатели
Обратимся к моделям инвестиционной оценки. При анализе акций важно понимать, насколько корректную картину дают мультипликаторы. Ложные сигналы могут быть связаны с падением ликвидности в бумагах, страновой премией, дисконтом для развивающихся рынков.
При оценке по мультипликаторам крайне желательно сравнивать акции в рамках одного рынка (в географическом разрезе) или учитывать повышенную премию за риск. Стоит помнить, что дёшево не всегда значит привлекательно. Мультипликаторы развивающихся стран, как правило, ниже, чем аналогичные показатели развитых регионов.
Не забываем про страновую премию и её влияние на ставку дисконтирования, используемую в моделях дисконтирования денежных потоков (DCF). Отметим дополнительную доходность, требуемую инвесторами за риск вложений в конкретную страну, а также влияние геополитических шоков на безрисковую ставку (возможность её роста).
При прочих равных условиях более высокая ставка дисконтирования снижает фундаментальную (условно справедливую) стоимость акций, делая их менее привлекательными.
Подводя итоги, отметим, что в контексте геополитики больше рисков связано с компаниями, находящимися под санкциями или рисками их введения. На рынке ценных бумаг стоит отметить повышенные риски в акциях третьего эшелона и облигациях компаний с низкими кредитными рейтингами от агентств.
Бонус: как оценить уровень геополитического риска
В этом помогут соответствующие индексы, которые отражают степень напряжённости на глобальном уровне, включая страновой разрез. Отметим Geopolitical Risk Index (GPR), на который чаще всего ссылаются ФРС и МВФ.
Показатель рассчитывается с 1985 года, ретроспективный вариант представлен в разрезе с 1900 года. GPR отражает информационные потоки американских политических СМИ.
Для его расчёта берутся заголовки 10 крупнейших газет (включая The Wall Street Journal и Financial Times) по ряду тем, связанных с геополитикой, включая войны, теракты и прочее. Всего таких категорий 8. Данные сводятся в один показатель по специальной формуле. Россия входит в пятёрку самых цитируемых. Ниже приведём график GPR для страны.
Источник: matteoiacoviello.com
