Не каждая акция, которая стоит дёшево по мультипликаторам, достойна покупки. Иногда низкая цена — это не «удачная возможность», а предупреждение о проблемах, ведь рынок редко готов отдавать по-настоящему ценные активы дёшево без причины.
Почему мультипликаторов недостаточно
Мультипликаторы — это финансовые коэффициенты, с помощью которых можно понять, справедливо ли оценена акция в текущий момент, и сравнить между собой бумаги разных компаний внутри отрасли. Подробнее о них можно почитать в другой статье.
Низкие значения таких мультипликаторов, как P/E или P/B могут показывать, что акция недооценена. Но чтобы принять решение о покупке, одних мультипликаторов недостаточно, и этому есть несколько причин.
- Финансовые коэффициенты учитывают текущее положение, но мало что могут сказать о перспективах бизнеса, о его потенциале.
- Мультипликаторы работают с цифрами, но не могут учесть человеческий фактор, например, качество управления и экономическую обстановку.
- На разных рынках и в разных отраслях разные нормы для мультипликаторов. Например, российский рынок по таким показателям традиционно «дешевле» западного, поэтому сравнение наших компаний с зарубежными только по этим цифрам не очень корректно.
Чтобы понять, что стоит за низкой ценой, придётся провести полный фундаментальный анализ и оценить показатели в комплексе, изучить прогнозы и историю компании, разобраться с её сильными и слабыми сторонами. Часто оказывается, что в цену заложены серьёзные риски.
Когда низкая цена оправдана
Заметить рыночную неэффективность и купить ценную бумагу выгодно вполне возможно. Именно на поиске таких недооценённых активов основывает свою стратегию самый успешный инвестор современности Уоррен Баффет. Это называется стоимостное инвестирование.
Но также покупка по низкой цене — не гарантия будущего роста. Можно попасть в ловушку стоимости, когда эта цена так больше и не вырастет или даже упадет ещё ниже. Посмотрим, что может скрываться за низкими мультипликаторами.
Циклические искажения
Некоторые компании работают в циклических отраслях. Примеры – металлургия, химия, строительство. На пике цикла их прибыли могут быть максимальными при относительно низком P/E. Новичок видит «дешёвую» акцию и покупает, не понимая, что следующий этап — спад, где прибыли снизятся, а акции, скорее всего, станут ещё дешевле.
Опытные инвесторы знают про цикличность и скорее будут продавать такие бумаги на пике цикла, чем покупать.
Как обнаружить: изучать, какие отрасли сильно зависят от экономических циклов и как на это обычно реагируют бумаги. Например, строительные компании часто сталкиваются с падением спроса во время экономических спадов из-за высоких ставок и того, что у потенциальных покупателей падают или не растут доходы.
Структурные проблемы бизнеса
Низкий P/E может скрывать:
- сокращение доли рынка — компания дешевеет, потому что её бизнес-модель устарела или рядом выросли сильные конкуренты;
- неподъёмные долги — прибыль есть, но она уходит на обслуживание кредитов;
- юридические риски — ожидаются крупные судебные иски или штрафы;
- потерю ключевого продукта/патента — то, что приносило основную прибыль, скоро перестанет работать.
Пример: General Electric долгое время считалась голубой фишкой с привлекательной оценкой. Но внутри компании накапливались проблемы: непрозрачная финансовая структура, устаревший бизнес, растущие долги. Инвесторы, покупавшие дёшево по историческим меркам, потеряли до 80% за несколько лет.
Как обнаружить: следить за новостями, связанными с компанией. Можно заметить сворачивание инвестпрограмм, ухудшение прогнозов по выпуску продукта, слухи о скорой смене руководства.
«Мёртвая» прибыль
Прибыль в отчётности есть, но она не генерирует реальных свободных денежных потоков. Деньги могут быть заморожены в растущих запасах, безнадёжной дебиторской задолженности или постоянных капитальных затратах на поддержание устаревшего оборудования.
Как обнаружить: в финансовой отчётности компании есть данные о движении денежных средств. В них видно, из каких источников эмитент получает прибыль, куда он её тратит, сколько свободных денег остаётся у компании.
Качественный аспект
Мультипликаторы — количественные показатели. Они не учитывают качество менеджмента, потенциал инноваций, культуру компании. Компания с P/E = 6 и вороватым менеджментом может оказаться худшей инвестицией, чем компания с P/E = 18 и честной командой, нацеленной на рост.
Как обнаружить: репутация говорит сама за себя. Одни компании мы знаем как инновационные, другие гремели в прошлом, но давно не делают прорывов. Одни открыты и дружелюбны к акционерам: щедро делятся прибылью, не скрывают информацию, открыты для обратной связи. Другие непрозрачны или не первый раз нарушают права миноритариев.
Красные флаги для инвестора
Вот некоторые распространённые признаки, которые могут указывать на ловушку стоимости.
- Постоянное снижение выручки несколько лет подряд — компания последовательно теряет «топливо для роста».
- Отрицательные операционные денежные потоки при наличии чистой прибыли. Это может говорить о низком качестве прибыли и возможных манипуляциях с отчётностью.
- Растущий долг на фоне падающей прибыли. Покрытие долга ухудшается, значит, растёт риск дефолта.
- Снижение рентабельности капитала — компания менее эффективно использует капитал акционеров.
- Устаревающая бизнес-модель. Бумажные справочники, таксофоны, аренда видеокассет когда-то были полностью «убиты» технологиями. Цифровизация давно вытесняет розничный ретейл.
Пример: Sears — розничный гигант, который казался недооценённым на фоне его активов. Но бизнес-модель устарела, компания не смогла адаптироваться к эпохе e-commerce, дело дошло до ликвидации. - Слишком высокие дивиденды при проблемах в бизнесе. Иногда менеджмент искусственно поддерживает высокие дивиденды, чтобы привлечь инвесторов, усугубляя финансовые проблемы компании.
- Постоянные допэмиссии, из-за которых прибыль на акцию с каждым годом падает, даже если финансовые показатели компании в целом нормальные.
Что можно делать тем, кто уже попал в ловушку
Может ли такая бумага перейти к росту, или ситуация безнадёжна? Есть три возможных сценария.
- Если с бизнесом всё действительно плохо, цена бумаги, скорее всего, будет падать и дальше. Иногда доходит и до банкротства. Как минимум, акция может надолго застрять в боковике. Если инвестор не видит перспектив, возможно, стоит признать ошибку и продать бумаги.
- Бизнес больше не хватает звёзд с неба, но сохраняет устойчивость и регулярно платит дивиденды. Иногда, если бумага уже в минусе, но нет предпосылок для ухудшения, инвесторы предпочитают оставить компанию в портфеле как «дивидендную корову». Если это соответствует стратегии, то почему бы нет?
- У компании со временем могут появиться драйверы роста. Например, может произойти поглощение более перспективным конкурентом или придёт новый талантливый руководитель. Проблема в том, что предугадать это сложно. Если нет профессионального чутья, то это как ждать принца на белом коне.
Как избежать ловушки стоимости
Прежде чем купить акцию с низкими мультипликаторами, стоит задать себе несколько вопросов о качестве бизнеса и перспективах компании.
Качество бизнеса
- Компания увеличивает или теряет долю рынка?
- Растёт ли выручка?
- Улучшается или ухудшается рентабельность?
- Генерирует ли бизнес устойчивые свободные денежные потоки?
Финансовая устойчивость
- Долг снижается или растёт?
- Достаточно ли прибыли для обслуживания долга?
- Есть ли проблемы с ликвидностью?
Конкурентные позиции
- Насколько бизнес устойчив к технологическим изменениям?
- Есть ли у компании уникальные активы или компетенции?
Управление и стратегия
- Есть ли ясная стратегия развития?
- Интересы менеджмента совпадают с интересами акционеров?
Перспективы отрасли
- Отрасль растёт или стагнирует, какие происходят структурные изменения?
- Есть ли угроза отрасли со стороны новых технологий?
Что ещё может снизить риск
- Диверсификация — не стоит делать больших ставок на одну «дешёвую» акцию.
- Постепенное накопление — имеет смысл покупать бумагу постепенно, наблюдая за развитием ситуации.
- Стоп-лоссы для сомнительных ситуаций — определите уровень, при котором будете готовы признать, что ошиблись.
- Регулярный пересмотр — в наше время стратегия «купил и забыл» работает не так эффективно, как раньше, лучше время от времени делать переоценку своих идей.
- Сбалансированный подход — стоимостное инвестирование можно сочетать с другими подходами, не делая ставку только на недооценку.
